本文要点
- 核心摘要
- 账面富贵下的现金失血
- 倒挂背后的结构困局
- 三条实操处置路径
- 合规边界与追责红线
在利率倒挂与城投非标退出难的背景下，高息存量资产成雷区。本文通过真实案例拆解“以旧换新、资产证券化、引导基金联动”三条实操路径，并划定合规与追责边界，助力城投在化债末期实现资产端风险出清与流动性管理。
核心摘要
在利率倒挂背景下，城投处置高息存量债需采用“以旧换新”置换、“资产证券化”盘活及“引导基金联动”三条路径。关键在于利用低成本资金回购非标，通过 ABS/ABN 转化流动性，并引入市场化 LP 分担风险，同时严守国资合规审计红线，实现资产端风险隔离。
关键词：城投存量高息债务处置 / 利率倒挂资产盘活 / 非标债权回购策略 / 产业基金退出僵局破解 / 城投流动性风险管理
【编者按】 城投债务处置面临利率倒挂与流动性枯竭的双重压力。本文结合遵义道桥与韩城AMC案例，提供“以旧换新、资产证券化、引导基金联动”三条实操路径，并明确合规审计红线，助力城投在2026化债末期实现资产端风险隔离。
账面富贵下的现金失血
最近翻阅某几个区县的投融资平台财报，我发现一种很典型的矛盾：报表上的投资回报率看着挺唬人，翻到现金流那一栏，数字却很难看。
手里攥着一堆年化8%-10%的产业基金份额和非标债权，在现在这种利率往下走的行情里，这些资产简直成了烫手山芋。你想把它卖掉？二级市场上根本没人接盘。你想再等等？本金马上就要到期了。这就是典型的“账面富贵”掩盖了“现金流失血”。
大家都爱提遵义道桥那个案例，155.94亿元的银行贷款做了重组，利率降到了3.00%-4.50%，前10年只付息不还本。但这毕竟解决的是债务端的问题，资产端那些高息的存量资产，才是城投当下最隐蔽的雷区。
倒挂背后的结构困局
为什么会陷入这种死结？说白了，是利率曲线倒挂了。新借的钱便宜，存量的资产收益高但流动性差。城投那些“类金融”业务在合规收紧的大背景下，退出通道变得越来越窄。
我在好多地方都看到，城投发行的定向融资产品、信托计划，当初设计期限是3-5年，现在市场环境变了，底层资产的表现不如预期，导致没法按期退出。陕西韩城那边引入金融资产管理公司（AMC），用了“收购+处置+基金+重组”的模式来处理非标债务，这给了大家一个思路：找专业的机构来折价收购高息非标，把风险转移给有处置能力的市场主体，而不是自己一个人硬扛。
三条实操处置路径
第一，搞“以旧换新”置换成本。逻辑很简单，用低成本的债务资金去回购手里高息的存量。具体操作是，城投利用当前利率较低的银行授信或债券融资，买回自己持有的高息非标债权或基金份额。这里的关键是测算利差和期限匹配。只要新增资金的成本低于存量资产收益减去流动性折价后的数值，这笔账就算得过来。但得留神，这本质上是在加杠杆，必须控制在国资监管规定的资产负债率红线以内。
第二，通过“资产证券化”盘活。把非标债权打包，发行ABS或ABN。清华大学国有资产管理研究院的研究指出，在城投非标违约频发的背景下，资产证券化是盘活存量、让风险市场化的重要工具。实操层面，要挑现金流稳定的底层资产，通过增信措施提升评级，吸引机构投资者进来。难点在于，这些底层资产往往缺乏独立的现金流，还得靠城投提供差额补足或流动性支持，这就又绕回了融资能力的老问题。
第三，利用“政府引导基金联动”。引入市场化的LP来分担风险，顺便加速退出。做法是，城投作为GP，把高息的产业基金份额转让给市场化的LP，同时约定回购条款或保底收益。市场化的LP提供了资金和专业的投后管理能力，城投则换来了流动性。重庆能源投资集团引入华润集团注资80亿元重整的案例就说明，引入战略投资者是一条有效路径。但要注意国资“保值增值”与“风险底线”的双重约束，要是折价转让幅度太大，可能会触发审计追责。
合规边界与追责红线
在国资监管“保值增值”与“风险底线”的双重夹击下，处置高息存量资产时，审计认定最大的难点在于：折价转让到底算不算国有资产流失？追责的红线其实很清楚：你有没有履行评估、备案、公开交易这些程序？我的建议是，所有处置方案必须走完内部决策程序，聘请第三方评估机构，并在国资监管部门备案。同时，要建立起“容错机制”，把主观的决策失误和市场的系统性风险区分开来，避免搞“一刀切”式的追责。
基于2026年化债末期的策略建议
2026年是化债的攻坚末期，针对城投优化资产结构、规避利率久期错配的风险管理，我有这么几点建议：
- 建立“资产-负债”久期匹配模型：确保高息存量资产的期限跟低成本负债的期限对得上，别搞“短债长投”；
- 设立“流动性缓冲池”：预留出6-12个月的高息资产到期兑付资金；
- 加速业务转型：从“类金融”往实体产业运营迁移，把自身的偿债能力培育起来。
一句话建议：别把高息存量当成收益来源，把它当成流动性负债来管理。
最后提醒一句：合规不是束缚，是保护。任何想绕开程序的交易，最终都会在审计面前现形。
常见问题解答
城投手里的高息非标债到期了，为什么卖不掉？
这是因为面临利率倒挂资产处置难题。新发债务成本低，但存量资产收益高却流动性差。在二级市场上，投资者更偏好低息稳健资产，导致高息非标债无人接盘，形成产业基金退出僵局，城投需通过非标债权回购或引入AMC等专业机构折价收购来解决。
如何利用低成本资金来替换手里的高息债务？
核心策略是实施城投存量高息债务的“以旧换新”。利用当前利率较低的银行授信或发行债券，筹集低成本资金，用于回购高息非标债权。操作时需精细测算利差，确保新增资金成本低于存量资产收益减流动性折价后的数值，并严格控制在国资监管的资产负债率红线内，避免过度杠杆。
处置这些存量资产时，如何规避审计追责风险？
重点在于做好城投流动性风险管理与合规程序。所有处置方案必须履行内部决策、第三方评估及国资部门备案程序。建立“容错机制”，区分主观失误与市场系统性风险。在产业基金退出僵局下，引入市场化LP时需明确回购条款与保底收益，防止因折价幅度过大被认定为国有资产流失。
